Het aandeel Pharming zit de afgelopen weken flink in de lift. We hebben al geruime tijd een positie in Pharming Group. De laatste keer dat we bijkochten was vorig jaar maart op 0,80 euro. Toen het aandeel afgelopen juni onder de 70 cent dook wouden we eigenlijk nog wat oppikken, maar de tegenvallende omzetcijfers hielden ons tegen.
Halfjaarcijfers Pharming Group
Vorige week presenteerde Pharming opnieuw cijfers, dit keer over het eerste half jaar van 2022. De omzet, die volledig wordt behaald met Pharmings enige medicijn Ruconest, steeg met 4% tot 96,8 miljoen. De groei was het resultaat van artsen die meer recepten voorschreven en een toename van het aantal patiënten met de aandoening erfelijk angio-oedeem.
Onderaan de streep werd er in H1 2022 een nettowinst van 19,2 miljoen dollar (H1 2021: 14,3 mln) geboekt. Dit is een verbetering ten opzichte van vorig jaar, maar dit was grotendeels het resultaat van de gedeeltelijke verkoop van een minderheidsbelang in BioConnection. Dit belang werd in april verkleint van 43,85% naar 22,98%, wat er op neerkomt dat dit belang ongeveer door de helft is gegaan. De verkoop van het belang was goed voor een boekwinst van 12,8 miljoen.
Wanneer we dit resultaat eruit halen is er slechts sprake van een onderliggende winst van 6,4 miljoen. Dit betekent een verslechtering ten opzichte van H1 2021. Pharming Group rapporteert in dollars, maar presenteert de winst per aandeel in euro’s. Pharming Group had een voordeel van de sterke dollar. De winst per aandeel kwam hierdoor uit op 0,029 euro (H1:2021 0,022).
Leniolisib
Hoewel het op de lange termijn om winst draait, zijn bovenstaande cijfers het komende jaar minder relevant. Er zit namelijk veel fantasie in een nieuw kandidaat-geneesmiddel dat in 2023 goedkeuring zou kunnen krijgen. Leniolisib is een medicijn tegen de zeldzame complexe en progressieve immuunsysteem-aandoening APDS.
De ontwikkeling van het medicijn is inmiddels in de afrondende fase aanbeland. Voor de Amerikaanse markt waar het meeste geld kan worden verdiend is eind juli het registratiedossier bij de FDA ingediend. Voor het Verenigd Koninkrijk en Europa zal dit in oktober gebeuren.
Verder maakt Pharming in Europa kans op versnelde goedkeuring voor Leniolisib. Dit is omdat er nog geen andere behandeling mogelijk is voor deze ziekte, waardoor deze van groot belang wordt geacht voor de volksgezondheid en innovatie op dit gebied.
De markt van Leniolisib wordt volgens analisten geschat op 200 miljoen. Dit suggereert dat indien Leniolisib wordt goedgekeurd door alle toezichthouders, dit op termijn een verdubbeling van de omzet kan betekenen. Zover is het echter nog niet. Onze database geeft een slagingskans van 56,6% op definitieve goedkeuring.
Waardering en koersdoel
Wanneer we de winstcijfers over H1 2022 corrigeren voor de eenmalige boekwinst, komen we uit op ~0,0097 euro per aandeel. Dit geeft ineens een hele andere kijk op de cijfers. Voor de tweede helft van 2022 wordt er een kleine omzetgroei verwacht. Wanneer we de resultaten (exclusief boekwinst) van H1 2022 gemakshalve extrapoleren en de aanname doen dat de EUR/USD stabiel blijft, komen we uit op een winst per aandeel van 0,0387 euro over FY2022. Dit geeft een koers-winstverhouding van ~25,7 wat historisch gezien aan de prijs is. Dit is helemaal het geval met de kennis dat de winst per aandeel grotendeels afkomstig is uit een eenmalige boekwinst.
Gezien de huidige situatie is het waarderen aan de hand van de koers-winstverhouding echter geen goede methodiek. Verder is het vooral koffiedik kijken wat betreft de goedkeuring, de toekomstige omzet en de prijszetting van Leniolisib. Via de mail kregen we veel vragen omtrent de waardering. Gezien de huidige situatie waarin veel variabelen nog onbekend zijn, dienen we om tot een waardering te komen bijzonder veel aannames te doen.
Wel kunnen we alvast een poging doen om je handvatten te bieden in een eventuele beleggingsbeslissing. In het eerste scenario houden we rekening met de slagingskans van Leniolisib. In het tweede scenario gaan we uit van goedkeuring voor alle markten.
Scenario I: Rekeninghoudend met slagingskans
Mogelijke situatie 2025
Ruconest: 200 miljoen
Leniolisib: 200 miljoen
Totaal: 400 miljoen
WPA: 0,10 euro
Gezien we de kans op goedkeuring van Leniolisib op 56,6% schatten, dienen we de omzet om tot een eerlijke waardering te komen op 113,2 miljoen te stellen (200 mln * 0,566). We komen vervolgens uit op een omzet van 313,2 miljoen.
Dit komt neer op een omzet per aandeel van ~0,483 euro. Aan de hand van de huidige koers is geeft dit een koers-omzetverhouding van ~2,05 voor 2025.
Wanneer we de koers-winstverhouding als uitgangspunt nemen en corrigeren voor de slagingskans komen we uit op een winst per aandeel van 0,0783. Stel we plakken hier 15x de winst op dan geeft dit een koersdoel van 1,1745. Rekenen we met een lagere multiple van 12,5, dan komen we uit op een koersdoel van ~0,98. Dit suggereert dat het aandeel momenteel minimaal is overgewaardeerd.
Wanneer we rekening houden met de slagingskans van Leniolisib, kunnen we concluderen dat het aandeel momenteel al flink aan de prijs is.
Scenario II: Goedkeuring Leniolisib
De upside zit ‘m uiteraard in goedkeuring van Leniolisib. In dit geval komen we uit op omzet van 400 miljoen in 2025.
Dit komt neer op een omzet per aandeel van ~0,617 euro, hetgeen een koers-omzetverhouding geeft van 1,61.
Wanneer we de koers-winstverhouding als uitgangspunt nemen en uitgaan van goedkeuring kan er in 2025 0,10 euro per aandeel worden verdiend. Stel we plakken hier 15x de winst op dan geeft dit een koersdoel van 1,50. Rekenen we met een lagere multiple van 12,5 dan komen we uit op een koersdoel van ~1,25 euro voor 2025.
Aan de hand van deze berekening kunnen we concluderen dat er waarderingstechnisch ruimte omhoog is bij goedkeuring, maar dat deze niet aanzienlijk is.
Bijzonder fenomeen
Verder hebben we bij Pharming rekening te houden met een bijzonder fenomeen. Het aandeel is extreem populair onder particuliere beleggers. Dit is opvallend aangezien de materie uitermate complex is. Wat we vaak zien bij biotechnologieaandelen is dat het sentiment richting goedkeuring steeds meer verbeterd. Dit dienen we niet te onderschatten en in april van dit jaar gaven we aan dat dit zomaar eens een nieuwe rally zou kunnen veroorzaken.
We kunnen inmiddels stellen dat deze rally momenteel gaande is. Het aandeel staat sindsdien 25 cent hoger en alle ogen zijn gericht op Leniolisib. Het verleden heeft bewezen dat, ondanks de recente stijging, de koersbewegingen naarmate we verderop in de tijdlijn komen fors kunnen uitpakken. Speculatief gezien, maakt de combinatie van het grote aandeel particuliere beleggers, de hoge populariteit onder deze groep en de eventuele goedkeuring in zicht een perfecte cocktail voor een verder vervolg van de rally.
Conclusie
Het aandeel Pharming Group is recent flink gestegen. De halfjaarcijfers leken op het eerste gezicht goed, maar dit was vooral het gevolg van een eenmalige boekwinst. De cijfers worden door beleggers momenteel minder relevant geacht met oog op een eventuele goedkeuring van Leniolisib in 2023. De omzet zou hierdoor op termijn verdubbeld kunnen worden.
Veel variabelen omtrent Leniolisib zijn nog onbekend wat de waardering van het aandeel bemoeilijkt. Wanneer we op basis van diverse aannames het aandeel waarderen, lijkt veel goed nieuws al in de koers te zitten. Enkel indien de goedkeuring er daadwerkelijk komt is er waarderingstechnisch nog upside mogelijk. De combinatie van het grote aandeel particuliere beleggers, de hoge populariteit en de eventuele goedkeuring maken echter een perfecte cocktail voor een verder vervolg van de rally.
Na de recente koersstijging veranderen we onze beoordeling van koopwaardig naar houden. Een eventueel vervolg van de huidige rally zullen we aangrijpen om winst af te romen op onze positie.
Grafiek Pharming Group
Aandeleninformatie
Bedrijf: Pharming Group
Ticker: PHARM
Beurs: Euronext Amsterdam
ISIN: NL0010391025
